【導(dǎo)語】
國內(nèi)外普遍使用重復(fù)交易法來計算藝術(shù)品收益率。有研究表明，能夠重復(fù)交易的藝術(shù)品在拍賣市場上只占5～10%，并非是投資者購買某一藝術(shù)品，收藏若干年就能坐享高收益。
【正文】
在2009~2011年，中國的藝術(shù)品投資曾經(jīng)歷一個“暴利”的年代，但這樣的年代已一去不復(fù)返。當(dāng)時藝術(shù)品的暴利是建立在藝術(shù)品市場突然拔地而起的基礎(chǔ)上，一個行家可以在春拍上買下藝術(shù)品，然后在當(dāng)年秋拍中賣出獲利。然而，這樣的機會可能隨著場回歸理性和常態(tài)，投資者“撿漏”的機會也就慢慢消失……本文將從經(jīng)濟金融學(xué)的角度來看藝術(shù)品市場，使投資者了解中國藝術(shù)品投資的特點與風(fēng)險。
壹：資金流入引爆金融創(chuàng)新
隨著中國藝術(shù)品市場快速發(fā)展，藝術(shù)品行業(yè)出現(xiàn)了幾個明顯變化，總結(jié)來說共有四個特點。
{全民收藏}
中國藝術(shù)品市場與海外藝術(shù)品市場的區(qū)別較大。首先體現(xiàn)在近些年來，富人們競相拍得高端的藝術(shù)品——國內(nèi)有華誼兄弟的王中軍、萬達集團的王健林、新理益集團的劉益謙等資本大鱷們。
他們在境內(nèi)外市場拍下大量的高端藝術(shù)品，屢次將拍賣價格推上創(chuàng)記錄的高價，這些新聞就像娛樂新聞一樣吸引全民的眼球。從全球來說，沒有哪一個國家像中國一樣，全民關(guān)注藝術(shù)品收藏——資本大鱷們創(chuàng)造的高價拍品可能成為一條重要的新聞，得到非常高的關(guān)注度。
其次，大眾群體對藝術(shù)品收藏?zé)崆橐卜浅８邼q。可以發(fā)現(xiàn)，中央和各個地方電視臺都有各類鑒寶等收藏類節(jié)目。這類節(jié)目廣受歡迎，一方面收藏類節(jié)目會科普一些文化或藝術(shù)品知識；另一方面節(jié)目本身也會給藝術(shù)品估值。
在中國經(jīng)濟快速發(fā)展的階段，投資者一旦投資藝術(shù)品，普遍會帶著“一夜暴富”的心態(tài)與夢想。比如，電視臺一旦拍攝藝術(shù)品投資節(jié)目，諸如細(xì)說文玩核桃、傳統(tǒng)玉石等，在拉動收視率的同時，這些被提及的藝術(shù)品題材也會進一步“火熱”起來。大眾群體通過電視節(jié)目除了學(xué)習(xí)到收藏知識外，也很關(guān)注未來是否能夠升值。
據(jù)相關(guān)媒體估計，中國收藏的人群可以以“千萬計”，實際數(shù)量應(yīng)該與中國股民的數(shù)量不相上下。雖然他們不一定去拍賣行買書畫，但可能會去買塊玉或者文玩核桃、沉香手串、文房四寶亦或是投資古典家具等，這些品類的普及率相當(dāng)高。
{在中國，藝術(shù)品是一種資產(chǎn)}
何為資產(chǎn)？實際上就是一種資金的占用形式，是一種保值增值的工具。
在中國市場中，藝術(shù)品及房產(chǎn)已經(jīng)能為投資者保值、增值的工具。但在國外則并非如此。在歐美，藝術(shù)品雖然有財富的表征功能，但買家更多地是去追求其精神價值，也就是說以收藏為主。
但在中國，投資者更多關(guān)注其財務(wù)收益。這讓藝術(shù)品在中國成為一種資產(chǎn)。房地產(chǎn)在中國也是一種資產(chǎn)，但是在國外大多數(shù)國家，房地產(chǎn)是一個消費品。然而過去十年的現(xiàn)實告訴人們，在中國，房地產(chǎn)是一個非常好的保值增值工具，它自然也就成為中國百姓的一種資產(chǎn)選項。
{藝術(shù)品金融的創(chuàng)新活躍}
藝術(shù)品成為資產(chǎn)的一個重要結(jié)點出現(xiàn)在2009年前后。當(dāng)時，中國正值次貸危機，為了刺激經(jīng)濟貨幣超發(fā)，而股市投資回報也相對較低，通貨膨脹的預(yù)期強烈。藝術(shù)精品高收益的示范效應(yīng)，使企業(yè)家攜大量資金進入藝39術(shù)品市場，在中國，大部分投資者還是更為看重藝術(shù)品的收益。
2009~2011年的三年時間，中國藝術(shù)品收藏處于快速增長的狀態(tài)，買家的結(jié)構(gòu)也發(fā)生了深刻變化。十年前，藝術(shù)品的主要買家是收藏家和國有博物館，但從2009年之后，企業(yè)家資金、藝術(shù)品基金就成為購買的主流資金，這就導(dǎo)致很多的藏家或者國有博物館因為價格的推高，慢慢變得有心無力，于是逐步淡出這一市場。
到2011年，中國藝術(shù)品市場就已經(jīng)成為全球最大的藝術(shù)品市場。藝術(shù)品市場的繁榮吸引了大量資金的進入，也促成了藝術(shù)品和金融的對接。很多藝術(shù)品金融的創(chuàng)新產(chǎn)品在中國出現(xiàn)，像藝術(shù)品基金、藝術(shù)品信托、藝術(shù)品的份額化交易、藝術(shù)品回購等金融模式不斷顯現(xiàn)。走到今天，中國藝術(shù)品市場金融創(chuàng)新的步伐遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過歐美國家。
2014年德勤藝術(shù)品金融報告的數(shù)據(jù)顯示，在2011年，歐洲加上美國的藝術(shù)品基金的數(shù)量總和為23支，而同期中國市場為60支。中國藝術(shù)品基金從管理規(guī)模、發(fā)行支數(shù)都遠(yuǎn)超歐美；中國各地成立了不少文交所，對藝術(shù)品進行份額化交易，但其實歐美并沒有這樣的形式，這些都是中國藝術(shù)品市場的創(chuàng)新。這與近些年來，中國政府放松金融管制、鼓勵金融自由化、藝術(shù)品市場的快速發(fā)展以及大量的企業(yè)家資金、金融資金的涌入有著密切的關(guān)系。
眾所周知，歐美金融市場非常成熟，但是中國金融創(chuàng)新卻遠(yuǎn)超歐美，主要原因在于歐美市場是個收藏市場，買家因為喜愛藝術(shù)品而購買。
{藝術(shù)品投資亂象叢生}
筆者身邊有許多頗有“實力”的投資者，卻對藝術(shù)品投資并不“感冒”，究其原因還是因為“水太深了”。
首先，藝術(shù)品市場對投資者的門檻要求較高——投資者的知識是否能了解、判斷藝術(shù)品是成功投資藝術(shù)品的主要原因。
其次，藝術(shù)品市場的贗品較多。包括拍賣行也會拍贗品，還有假拍、托、不付款等等情況。拍賣行的數(shù)據(jù)雖然是完全透明的，但是中國市場2012~2014年，拍品成交付款率僅為50~60%，也就是說，有將近一半拍賣成交的藝術(shù)品沒有付款。
出現(xiàn)這種情況的原因很多，除去抹不開的“面子”，假拍也是導(dǎo)致成交率不高的一個因素。部分藝術(shù)家急于提升自己的作品價格，便與某些小型的拍賣行合作，在拍賣行做出一個市場“公允價格”。
從藝術(shù)品拍賣市場不付款的現(xiàn)象折射出市場很多問題。這樣的亂象極大影響藝術(shù)品市場的社會聲譽，嚴(yán)重打擊了高凈值人群進入市場的信心，這也使金融機構(gòu)在投資藝術(shù)品方面變得越來越謹(jǐn)慎。
貳：藝術(shù)品投資成本高
作為一種保值增值的工具，藝術(shù)品與股票、債券、銀行理財?shù)葌鹘y(tǒng)資產(chǎn)相比，不同點有四個方面：
第一，也可以說是信息不透明。藝術(shù)品投資并不像傳統(tǒng)資產(chǎn)，可以方便地查看每天的交易、價格等相關(guān)信息，藝術(shù)品一級市場的信息并不是透明的。而在全球范圍內(nèi)，在藝術(shù)品市場上最公開透明的數(shù)據(jù)其實是拍賣數(shù)據(jù)，然而拍賣數(shù)據(jù)也存在假拍和拍假等問題。
第二，相對于股票和債券來講，藝術(shù)品的流動性較差。流動性主要是指變現(xiàn)能力。與傳統(tǒng)資產(chǎn)的變現(xiàn)能力相比，藝術(shù)品流動性不高。藝術(shù)品可能更多的是種個人的喜好，相對小眾。
第三，這個主要指拍賣市場，拍賣市場上一般來說買賣成交需交納傭金手續(xù)費（10~15%），與股票和債券相比，交易成本是比較高的。
第四，藝術(shù)品投資可得到精神層面的回報。如果把藝術(shù)品作為一種資產(chǎn)的話，它區(qū)別于其他資產(chǎn)的重要特征就是精神層面的回報。
叁：藝術(shù)品市場中西大不同
對比國內(nèi)藝術(shù)品市場可以發(fā)現(xiàn)，藝術(shù)品投資的書畫類收益率比較高；據(jù)雅昌2013年中國藝術(shù)品市場的投資收益率顯示，在中國，書畫藝術(shù)品平均年化收益率19%；持有5~10年的藝術(shù)品年化收益率最高，達到25%。這就可以總結(jié)中國藝術(shù)品市場的特點。
中國藝術(shù)品市場換手率遠(yuǎn)高于歐美。在歐美國家，藝術(shù)品在很多情況下是一個家族文脈傳承的載體，持有幾十年較為常見。但是在中國，換手率較高。
藝術(shù)精品的收益率較高。無論在國內(nèi)還是在國外，普遍使用重復(fù)交易法來計算藝術(shù)品的收益率。簡單來說，就是盯住一件作品的重復(fù)交易來分析其年化收益率。使用這一方法來計算就會發(fā)現(xiàn)，只有精品才能真正實現(xiàn)重復(fù)交易。在國際上，能夠重復(fù)交易的藝術(shù)品在拍賣市場上只占有5~10%，大量的作品只有一次交易。換句話說，有重復(fù)交易的藝術(shù)品皆是被市場高度認(rèn)可的精品。并非是投資者購買某一藝術(shù)品，收藏若干年就能上漲25%。
藝術(shù)品投資的風(fēng)險大于傳統(tǒng)金融資產(chǎn)。衡量風(fēng)險，就是看收益率波動，波動越大時，風(fēng)險就越大。一般會使用收益率的方差和標(biāo)準(zhǔn)差來衡量風(fēng)險。
藝術(shù)品的收益率和股票、國債關(guān)聯(lián)性較低，這樣的資產(chǎn)特別適合做資41產(chǎn)配置。如果投資者購買的股票收益率全是正相關(guān)，那么多支股票的風(fēng)險可能是累加的。應(yīng)該更多購買收益率負(fù)相關(guān)和不相關(guān)的資產(chǎn)，只有這樣的資產(chǎn)才能夠真正分散風(fēng)險。而藝術(shù)品資產(chǎn)恰好具有這樣的特點，除了單純的投資，藝術(shù)品特別適合做資產(chǎn)組合，當(dāng)資產(chǎn)包中加入藝術(shù)品，就會提高收益降低風(fēng)險，國內(nèi)外很多數(shù)據(jù)都能證明這一點。
肆：藝術(shù)品的投資渠道
購買藝術(shù)品主要有三個目的，第一是收藏；第二是投資；第三是消費。但其實收藏和投資是很難分開，以藏養(yǎng)藏是很多藏家慣用的做法。
購買藝術(shù)品只進不出，眼力就無法提高。以筆者接觸的某位企業(yè)家為例，他的藏品甚至將倉庫都堆滿且從不出售，某天，他聯(lián)系了一個專家去參觀藏品，結(jié)果發(fā)現(xiàn)都是贗品。專家和筆者交流后發(fā)現(xiàn)，這位企業(yè)家只進不出，便永遠(yuǎn)不知道自己有些藏品是無法變現(xiàn)的，沒有切膚之痛就不能得到教訓(xùn)。
作為新買家，即使是高凈值人群也不應(yīng)該在沒有知識儲備的情況下冒然進入高端的拍賣市場。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，投資藝術(shù)品要有三力：第一是眼力，要有良好的藝術(shù)品知識積累及藝術(shù)品的鑒賞力；第二是經(jīng)濟實力；第三是魄力，遇到機會，就該牢牢把握。擁有這三力，才能在魚龍混雜的市場中搶得先機。
中國已經(jīng)是中等收入國家，2014年人均GDP為7400美元（3000美元以上就是中等收入水平），筆者曾經(jīng)去某家藝術(shù)品電商做調(diào)研，在寫字樓上有個鄰居公司，經(jīng)過串門發(fā)現(xiàn)，藝術(shù)品電商有較多不錯的美院剛畢業(yè)學(xué)生作品，價格低廉，很多人就拜托電商的老板挑選幾幅作品，裝飾自己公司辦公室環(huán)境。電商的老板隨后告知“鄰居”，如何欣賞、挑選藝術(shù)品。這讓整幢樓的很多公司都購買書畫和雕塑等作品來裝飾環(huán)境。
這就說明，普通大眾并不是不愿意購買藝術(shù)品，而是市場對藝術(shù)品的教育和引導(dǎo)不夠。當(dāng)產(chǎn)生消費之后，投資者就會去了解這些藝術(shù)品的風(fēng)格以及市場價格，這就潛移默化讓投資者學(xué)習(xí)了藝術(shù)品知識。
伍：投資高價藝術(shù)品之思考
投資收益率超過藝術(shù)品市場平均收益水平稱為杰作效應(yīng)。藝術(shù)精品往往具有較大的需求和較高的流動性，容易變現(xiàn)，藝術(shù)品投資顧問通常會勸說客戶購買經(jīng)濟實力可以承擔(dān)得起的最好或最貴的作品，那么投資藝術(shù)品杰作是否真的可以獲得更高的回報？
無論國內(nèi)還是國外藝術(shù)品市場，藝術(shù)家姓名及知名度對藝術(shù)品價格影響很大。投資者普遍對名家杰作表現(xiàn)出較大的偏好，近些年拍賣市場上天價的藝術(shù)品基本都是名人作品。
其中一個重要的原因是大量的高凈值人群對美術(shù)知識、美術(shù)史和藝術(shù)市場潮流風(fēng)向等了解不夠，對藝術(shù)品的學(xué)術(shù)價值和市場價值把握不準(zhǔn)，為了規(guī)避風(fēng)險，只好選擇名家作品。由于大量的資金追逐有限的名家精品，導(dǎo)致價格屢創(chuàng)新高。
藝術(shù)品的價格完全取決于投資者的愿意支付，也就是說需求決定了市場價格。高端藝術(shù)品的主要買家——最富有人群的規(guī)模和收入水平是解釋藝術(shù)品價格變化的主要因素之一。
與不知名的作品相比，知名藝術(shù)家的作品往往風(fēng)險更小或流動性更好的觀念會導(dǎo)致人們追捧。當(dāng)杰作的絕對價格被推到很高，購買杰作需要投入大量資金，而價格高會影響其上漲幅度和收益率。從總體來看，投資天價的藝術(shù)品難以獲得超額回報。
從另外一個角度來說，除了藝術(shù)品的投資回報率，購買大師的杰作還可以獲得很高社會地位和文化品位等福利和效用。藝術(shù)品購買人數(shù)的多少與獲得的炫耀效用呈反比關(guān)系，因為當(dāng)越來越多的人擁有同類藝術(shù)品時,占有者的炫耀效用會降低。而市場價格越高,所獲得的炫耀效用就越大。
要知道，價格相對較低的名家精品成長性會更佳，如果藝術(shù)品的投資者希望財務(wù)收益最大化，應(yīng)該購買不是很貴且有升值潛質(zhì)的藝術(shù)品。
作者系人大經(jīng)濟學(xué)院院長助理、教授、博士生導(dǎo)師
本文發(fā)表在《財富管理》雜志2016年2.3月合刊上，轉(zhuǎn)載請注明來源、作者。微信號：WEALTH財富管理。
